我们预计1Q22线下渠道收入同比增速超25%

业绩回顾 2021 及1Q22 业绩符合我们预期 公司公布2021 年业绩:2021 年收入11.86 亿元，同比—27.4%，归母净利润0.40 亿元，对应每股盈利0.17 元，同比—81.4%，符合我们预期分季度看，1Q/2Q/3Q/4Q21 营收同比分别+6.1%/—38.7%/—45.5%/—20.4%，归母净利润同比分别—15.0%/—67.7%/—94.3%/转亏同时公司公布1Q22 业绩: 1Q22 收入3.22 亿元，同比—3.3%，归母净利润196 万元，同比—95.1%，环比扭亏为盈，我们认为归母净利同比大幅下降主要系绒毛浆，高分子等主要原材料价格及海运费仍处高位，且公司加大品牌投入，导致利润率承压 发展趋势 1，成人失禁用品持续高景气，自主品牌收入占比升至33%①分产品看，受海外出口运力紧张，国内出生人口下降影响，2021 年婴儿护理用品收入6.12 亿元，同比—34.8%，成人失禁用品和宠物卫生用品收入持续增长，2021 年分别实现收入4.64 亿元，0.88 亿元，同比增速分别为8.1%，13.9%②分销售模式看，2021 年ODM 业务收入7.78 亿元，占总营收的65.6%，若剔除防疫物资收入影响，ODM 收入同比—28%，自主品牌业务收入3.91 亿元，占比33%，若剔除防疫物资的影响，自主品牌收入同比+6%，自主品牌收入及贡献度持续提升 2，成本上涨叠加自主品牌投入增加，盈利能力承压2021 年公司毛利率为18.6%，同比—9.2ppt，主因毛利率较高的口罩等防疫物资收入减少，且原材料成本上涨，海运费涨价进一步压制毛利率1Q22 毛利率为12.1%，同比—13.3ppt，环比提升4.5ppt，期间费用率同比增加0.6ppt 至10.8%，其中销售费用率同比提升1.4ppt，主因公司加大自主品牌投入导致营销费用同比增加，1Q22 管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/+0.3/—1.5ppt综合影响下，1Q22 公司实现归母净利润196 万元，同比—95.1%，环比扭亏 3，关注自主品牌建设及特渠拓展进程公司于4 月17 日发布全新IP 形象可靠活力老人，同时全面更新产品包装，开启品牌营销升级之路，我们认为公司有望持续引领失禁用品市场的消费者教育，提升品牌价值渠道方面，公司自上市以来持续加强线下特渠建设并初步取得成效，我们预计1Q22 线下渠道收入同比增速超25%2022 年公司计划在加强线上全渠道建设的同时借助品牌发力，持续拓展特通渠道，我们认为公司全面布局线上线下全渠道协同发展，有望进一步巩固行业龙头地位 盈利预测与估值 考虑到疫情反复影响，我们下调2022/2023 年净利润26%/12%至1.32 亿元/2.20 亿元，当前股价对应2022/2023 年30 倍/18 倍市盈率维持跑赢行业评级，基于盈利预测下调，我们下调目标价19%至17.80 元，对应2022年/2023 年37 倍/22 倍市盈率，较当前股价有23%的上行空间 风险 原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险，政策推进不及预期

1Q22公司营收实现大幅增长，受益行业景气上行，下游需求启航公司于4月22日发布22年一季报，1Q22实现营业收入52亿元，实现归母净利润1，6590万元(yoy-122%)，实现扣非后净利润4，609.67万元(yoy+378%)，公司营收大幅提升验证了在疫情常态化发展的背景下智能燃气表行业景气度上行，公司作为行业第一梯队厂商，率先受益，其归母净利润增速同比下降主要原因是公司持有的基金公允价值下降导致。我们维持公司22-24年EPS分别为0.76/0.94/18元，参考A股同类公司的22年PE估值平均水平为153倍，给予公司22年PE估值为153倍，对应目标价180元/股(前值为177元/股)，维持“增持”评级。工商业表和民用智能表两大主业齐发力1Q22公司营收实现同比增速29.85%，我们认为，一方面，在疫情常态化发展的背景下，营收占比较大的民用智能燃气表需求放量(2021年公司民用燃气表业务营收占比为506%)，公司作为行业内第一梯队的厂商率先受益，其1Q22民用智能燃气表营收同比增长371%。另一方面，其工商业表产品需求持续回暖(该业务2021年营收占比为268%)。我们认为，疫情是燃气表行业智能化的催化剂，结合当前国内“双碳”战略逐步迈入实质性阶段，将推动智慧燃气深入发展，终端需求快速增长，公司营收持续增长可期。采购成本提升致毛利率下降，但费用进一步优化，实际盈利能力并未下降受到上游原材料紧缺的影响，公司采购成本提升，导致1Q22毛利率进一步下降至326%(yoy-32pct)，我们认为当前上游原材料紧缺现象并未缓解，预计1H22公司毛利率回升的可能性较小。同时，公司进一步实现费用优化，综合费用率((销售费用+管理费用+研发费用)/营业收入)为29.55%(yoy-04pct)。而1Q22公司归母净利润同比增速为-122%，主要原因系其持有的基金公允价值大幅下降所致，故而其扣非后净利润增速，即378%更能彰显公司实际盈利能力。水表行业拓展打开成长空间，探索氢能领域有望再下一城公司持续大力推进智能水表业务，2021年已实现与超过400家客户达成业务合作，其中包括北京自来水，上海城投水务集团，广州水务集团，杭州水务集团等大型企业客户。另外，公司探索氢能领域，其TBQM型气体涡轮流量计是国内唯一一家通过5%，10%，15%及30%等的氢气掺混测试，在精准度，可靠性，稳定性方面与国际相媲美。风险提示:订单量不及预期，新客户拓展存在一定周期。